什么叫“机会基金”?

更小、更轻盈、更机动

本文来自微信公众号:溯元育新(ID:EnvolveGroup),作者:刘嘉培Alex(溯元育新联合创始人),原文标题:《逐渐风行的机会基金,是什么?丨溯元周刊》,题图来自视觉中国

2011年,做云视频会议的Zoom募到了大概1.45亿美元的资金,大部分来自红杉和投过Salesforce的Emergence Capital。Zoom在2019年4月进行了IPO,上市首日股价飙升了72%,截至上市首日收盘,估值直达160亿美元,是当年最受欢迎的IPO之一。

不过,投了Zoom的Emergence Capital并不满意。因为作为早期GP,2015年他们领投了Zoom 3000万美元的C轮融资,是Zoom最大的投资方。但是Emergence Capital 2017年没能领投Zoom的D轮,被红杉取而代之。当时Zoom的估值是10亿美元,已经是只体量巨大的独角兽了。

Emergence Capital的创始人倍感遗憾,如果当时有一只能在后期发力的基金,能持续咬住像Zoom这样早期就发现的好项目,他们本可以领投Zoom的D轮,拿出一番傲人的成绩。所以,Emergence Capital去募了它的第一只机会基金。

机会基金是早期GP扩展投资射程的工具

如果说在经济上行期,市场是一股富含养分的上升洋流,机会基金就像寻迹而来的鱼群,借着大势汲取能量,壮大自己。拥有高质量deal source的GP在他们的核心基金之外,用其他基金或者SPV架构募到了越来越多的资金,这类核心基金之外的资金池,就被叫作机会基金(opportunity fund,也叫opps fund)

2000-2010年期间,只有几家特定的早期基金(比如USV和SBCVC)因为早期被投公司的迅猛增长,而募集过类似的基金。但在过去的10年里,机会基金渐渐变成了许多早期GP扩展自己投资射程和提升竞争力的常见工具。

机会基金让早期GP能在投资的项目后期起飞时不被甩出获利圈层,同时驾驭不断上升的估值浪潮。简单来说就是,机会基金让早期GP有机会继续在快速增长的项目上获益。如果GP投的一家公司要开始后一轮融资了,而且这轮融资还能加价,GP可以在这家公司估值飙升到无法企及的程度之前,利用pro-rata(同比例跟投)的优势,抓住机会。

John Backus是PROOF.VC(通过pro-rata,帮早期基金做后期策略规划)的联合创始人和管理合伙人,他是最早一批看到机会基金潜力的人之一。2004年,John推出了一只规模比较小的机会基金,投了4个公司,退出时拿到了25亿美元的回报。他发现机会基金的J曲线和现金回报率也可以非常漂亮,于是后来募了一期又一期机会基金。

随后,USV进一步完善了机会基金的骨架。Fred Wilson 2011年曾在博客里写道,机会基金对早期GP来说是一个“为核心基金充能,而不是再开辟一个新方向”的契机。10年后的今天,受市场上行的刺激,机会基金也开始急剧升温。

投后期的投资人往前走的趋势越来越明显了,这意味着规模比较小、早期的基金必须为以后跟投做打算。因此,随着portfolio的成熟,他们在一步步募机会基金。如果市场处于下行趋势,你不会看到那么多机会基金,但是,由于很多公司的业绩如此之好,更多GP可以去找他们的LP说,看看我们的portfolio,该继续大力投投这些公司。

5个原则,8种类型

发展到现在,成为一支机会基金大致要遵循5个原则:

1. 是一种和核心基金稍有不同,但又息息相关的策略。

  • 往往是某个阶段的延展:一个早期GP会募集一个聚焦后期的机会基金,而一个关注成长期 / 后期的GP可能会募集一个早期的机会基金(也可能是一支更偏后期的基金)

  • 这一点很重要,因为如果和核心基金的策略完全一致的话,在没得到现有LP认可的情况下,融个一模一样的基金平行投资往往会因为利益冲突,被现有LP质疑。当然了,GP一般都能获得LPAC对该新基金的批准,但具体情况仍然取决于LPA的条款和基金本身的结构。

2. 聚焦于那些“一开始没得到验证”的投资策略。随着市场的发展,GP们证实了有一类特定的机会,只有这个基金的这个策略,能吸引到类似的机会,而且还能让LP获得不错的回报。

  • 举个例子,这类GP往往是这么跟LP讲的:如果我们跟投了和我们特别熟的A公司的B/C/D/E/F轮,我们就能赚到10倍、50倍、100倍的现金回报了。我们还有几个特别熟的公司X、Y和Z,天使轮就投了,跟创始人关系很好,也到了这个阶段了,应该拿出来投掉。

  • 没错,现金回报大家都很爱,但同时LP和GP都得认真考虑考虑,这类策略到底是在这个时间点上的独特宏观/微观机会,还是整个行业生态的转变,可以在更长时间的框架下执行下去。

  • 最终,是这些机会基金的回报表现,决定这类新策略能在现有GP的平台下存活多久。

3. 一般是同一个团队,拿出来AUM的一小部分,做第一支机会基金(也有例外)

  • GP团队通常会有一个“精神领袖”,负责敲定新战略,确保所有投资质量达标。

  • 虽然这类机会基金的check size可能比核心策略要大很多,但和单期核心基金相比,GP一般还是会募一个小一点的基金来做。

  • 募投管退成熟之后,GP可能会围绕这个战略正式建立一个新团队,再去募更多资金。

4. 通常情况下,条款和费率要低于核心基金。

  • 机会基金的管理费和carry通常都比较低,因为核心基金就像镶在每个平台“皇冠”上最名贵的宝石一样,大家主要是为这个付钱;

  • 而新策略的话,往往得从核心基金匀一点管理费和carry,去验证那些用在机会基金上的新策略。

5. 绝大多数情况下,核心基金优先。

  • 有新机会,核心基金和机会基金怎么分配资金,一定要在LPA里定义清楚,把场景讲明白。新老LP都需要了解,哪个基金对某种类型的投资有优先权,这样才能比较舒服地放钱进去。

  • 如果机会基金是一个主要用来跟投的工具,那么核心基金可能会新添一个估值限制和投入资金限制,在触发限制的情况下,额外的投资机会就会转移到机会基金里面消化掉。

这些条款大部分取决于GP的判断,不过基本上还是会和LP意见保持一致。

以上都是机会基金的基本架构。十多年以来,机会基金也从让“早期GP扩展自己投资射程”,衍生出了不同的类型。参考VC母基金Top Tier Capital Partners的资料,我们对机会基金做了进一步分类。

1. 精选基金(select fund):为公司现有portfolio的后续投资作后备保障;一般不做领投+定估值的投资行为,而是在往后的轮次中,行使pro-rata权利同比例跟投。这样可以在几支核心基金的储备资金耗尽/不足时,最大化收益。

  • 目前所有机会基金中,较为成功的一种模式。

  • 基本集中在少数公司。

  • 也是一种目前很受LPGP欢迎的投资模式。很多多投资早期的GP会筹集一些精选基金,用来同比例跟投,填补早期基金在明星项目上不得不被稀释的空缺。

2. 成长期基金(growth fund):资金集中在不属于现有portfolio的后期公司;一般会在后期主动出击,领投后期轮次。

虽然成长期投资是许多公司的核心战略,而且表现也很出色——但当早期GP选择去做一个增长期的机会基金的时候,通常背后发生的事情,是GP要投掉那些早期miss掉的,或者是投不进去的案子,现在在成长期,看明白了或者谈妥了,投进去。

3. 集中下注基金(concentration fund):以前我们一般把这种基金叫作“平行基金(parallel fund)”。集中下注基金的理念,是创造一个额外的资本池去对现有基金的明星项目超额下注,同时限制核心基金过度配置几个资产的风险敞口。往往集中下注基金会和核心基金一起投资。

比如,一家公司在A轮基金中获得了一家热门公司3000万美元的投资额度,但这对核心基金来说太多了,所以他们可能会把额外的部分用集中基金投掉。

4. 哨兵基金(scout fund):一种早期的专注于为核心基金投资组合提供交易现金流的基金,一般是从核心基金里面拨一部分出来做。但我们也见过一些GP把这类策略作为一个单独的基金来做。

5. 领导者基金(leaders fund):投资那些非常后期的、财务表现数一数二的公司,可能来自现有portfolio或外部公司。一般目标净回报是2-3倍,预期风险也比较低。

6. 交叉基金(crossover fund):随着公司上市,交叉基金出现在申请IPO前6~9个月进行一轮私人融资(算是pre-IPO)后一段时间,这种模式在生命科学VC非常有吸引力

7. PIPE基金(PIPE fund):在生命科学VC更常见,PIPE(Private Investment in Public Equity)是对上市公司股票的私人投资,这种策略基于GP对上市公司业绩的独特看法。

8. 溢出/新想法基金(overflow /new ideas fund):给那些风险太大或战略有点偏离核心基金的项目拨款。这些策略是对核心风险基金的分配进行分割,GP会对这类基金收取较低的管理费,激励LP和GP一起承担风险。这种基金在VC系统中并不常见,因为GP在portfolio里已经承担了相当大的投资风险。

值得注意的是,以上提到的8种不同的机会基金的细分类型,可能在一些特定GP的对外PR层面上都不会被拿来说。

这是因为有一些机会基金的定位故意做得比较模糊。GP本身也不能完全确定进入机会基金的项目都有哪些,但对自己的deal flow又有足够的信心,来分配到上述的某种具体类型里面。一般这种基金都会被设计成SMA(Separately Managed Account),情况可能是某个比较大的现有LP想要给某个GP更多钱,但是钱全放到核心基金里面的话,规模又不合适。

机会基金可以降低GP对某几个deal的依赖程度

机会基金的主要优势就在于降低风险,早期基金不用再依赖某几个deal。LPGP都不希望自己的钱被放在同一个篮子里,也不会把所有的资金都投给一家公司或者都放在一个核心基金里。

一些在募机会基金的GP可能会希望借此发展壮大公司的团队,招到更多人。而另一些GP则更想保留原来的班底,机会基金还是由原核心基金的团队管理。有些人认为机会基金比SPV更容易管理,因为如果做SPV,在随后的几轮中,需要为每一个公司的每一轮融资量身定制,太麻烦了。

另外,对GP来说很重要的一件事是,要有足够的资金及时抓住风口。一个专门的机会基金能让GP更好的做到这一点,而不是必须在短时间内做很多SPV。机会基金可以省下为多个公司做SPV的麻烦。对于团队规模有限的早期机构来说,SPV可能意味着应接不暇的管理工作,因为GP需要联系许多LP来做SPV。机会基金提供了一个能投资的专门资金池,这在当下创业公司融资迭代速度很高的市场上尤为重要。

我们正踩在一个不寻常的时间点上,此时此刻,大量的机构在飞速地募资。2010年,做机会基金的早期GP并不多,对成长期基金投资整体生态的影响也相对较小,尤其是和目前主导B轮的大型基金和对冲基金相比。而现在,募一期机会基金更容易了,因为GP现在可以很直接地看出portforlio中哪些公司做得好。

但是,机会基金也不乏一些反对的声音。他们认为,当市场的估值整体水平下降、经济增长放缓时,机会基金也将失去发挥的空间。而且,一些机构投资者喜欢的是有丰富经验的GP,不是一个刚刚成立的新基金。再加上许多老牌基金都在快速地并购重组,并没有给新基金留下太多的市场,所以机会基金的出场,也让新GP能在狭窄的空间另辟自己的土壤。

还有一点是,大多数创业者更关注怎么种子轮到A轮募资之间的鸿沟跨越,以及能不能吸引到足够多的投资人参与到A轮融资,而不是关心他们目前的投资人怎么拿出钱来,在后期继续保证有pro-rata的权利。

最后,并不是每个GP都需要借助机会基金的力量。机会基金对手里有10亿美元资金的大型风投机构来说意义不大,比如像NEA这样的老牌机构,它们的核心基金已经能覆盖从种子期到成长期的所有项目了。

不过,机会基金并不像它名字中的“机会”那样转瞬即逝。它会是一个长期的趋势,让GP能在不改变早期战略的情况下,给表现优异的公司投更多的钱,拿更多的回报,从而和LP一起收获更丰厚的果实。

作为机会基金的发源地,美国市场上比较常见的机会基金策略组合是75%的精选基金(select fund)搭配25%的增长基金(growth fund),其中大部分机会基金的钱,会被用作优秀被投公司的后续/跟投投资,还有一部分会参与GP本身核心基金射程之外,但有很大把握和信心的成长期项目。

顺带一提,有一个挺有意思的现象,就是前面说的很多新兴的、早期的GP都开始募集target成长期和后期的机会基金。一般来说,现有早期基金的LP会被期待支持这类基金。但这么做了之后,LP的“混合风险敞口”(早期+中晚期)平均来说就往后期走了,这一变化对于回报的影响、GPLP之间的动态关系具体影响会如何,还需要时间的检验。

本文来自微信公众号:溯元育新(ID:EnvolveGroup),作者:刘嘉培Alex(溯元育新联合创始人)

【版权声明】:我们尊重原创,也注重分享。有部分内容来自互联网,版权归原作者所有,仅供学习参考之用,禁止用于商业用途,如无意中侵犯了哪个媒体、公司 、企业或个人等的知识产权,请联系删除,本公众平台将不承担任何责任。

【免责声明】:本平台对转载、分享的内容、陈述、观点判断保持中立,不对所包含内容的准确性、可靠性或完善性提供任何明示或暗示的保证,仅供读者参考,本公众平台将不承担任何责任。

Next Post

警方通报吴亦凡事件:聚会饮酒后发生过性关系,同时牵出诈骗案

周四 7月 22 , 2021
经过警方调查,吴亦凡和都美竹确有过两性关系发生,2021年6月,都美竹为了提升网络知名度,先后在网上发布被吴亦凡“冷暴力”的博文。
登录 注册